Zittern vor den NotenSo bewerten die Ratingagenturen

Der 21. Juli 2011, ein wichtiges Datum für Europa. In Brüssel haben sich 17 Staats- und Regierungschefs auf ein zweites Rettungspaket für Griechenland geeinigt. Der Inhalt kurz zusammengefasst: Insgesamt stellen sie den Hellenen 109 Milliarden Euro zur Verfügung. Dieses Geld soll den Finanzbedarf des Landes bis 2014 sichern. Dabei bekommt Athen nur 54 Milliarden Euro, die restlichen 55 Milliarden dienen der Absicherung der privaten Gläubiger, sprich Banken und Versicherungen. Das Geld stellen der Europäische Krisenfonds (EFSF) und der Internationale Währungsfonds (IWF) zur Verfügung.

Griechenland bekommt das Geld zu sehr niedrigen Zinsen. Statt der teilweise am Markt verlangten 14 Prozent berappen sie jetzt nur 3,5 Prozent. Das ist der Satz, zu dem sich der quasi installierte Europäische Währungsfonds selbst Geld leihen muss. Dazu gibt es eine Verdopplung der Laufzeit für die Anleihen auf 15 Jahre.

Auch Irland und Portugal sollen in den Genuss der Erleichterungen kommen. Die Beteiligung der privaten Gläubiger sieht unter anderem einen Anleihen-Tausch in Papiere mit längeren Laufzeiten vor. Dabei sollen sie entweder auf Zinsen oder einen Teil des Nennwerts verzichten. Die Rückzahlung der Anleihen garantiert der EFSF. Der Nettobeitrag von Banken und Versicherungen soll bei 37 Milliarden Euro liegen.

Über allem hängt die Frage, wie reagieren die drei großen Ratingagenturen Moody’s, Fitch und Standard & Poor’s auf das neue Rettungspaket? Angela Merkel und ihre Kollegen gehen davon aus, dass sie die Beteiligung der privaten Gläubiger unter den genannten Voraussetzungen als teilweisen Zahlungsausfall werten werden. Wahrscheinlich werden die Agenturen dann die Bonität Griechenlands von CCC auf die niedrigste Stufe D herabsetzen. Das bedeutet Zahlungsunfähigkeit. Davor graut allen Beteiligten. Deshalb werden die Euro-Länder mit einer Milliardengarantie dafür sorgen, dass die Europäische Zentralbank (EZB) die griechischen Anleihen als Sicherheiten für die Kredite an griechische Banken anerkennen darf.

Das bedeutet, Ratingagenturen haben Einfluss bis in die Tiefen von Politik und Wirtschaft – zumindest die drei amerikanischen Agenturen Standard & Poor’s, Moody’s und Fitch. Vor ihren Urteilen zittern Staatslenker und Wirtschaftsbosse. Doch muss das sein? Ratingagenturen gibt es in vielen Ländern, so auch in Deutschland. Die meisten haben sich auf bestimmte Bereiche spezialisiert. So untersucht und bewertet zum Beispiel Scope Investmentfonds, geschlossene Fonds und Zertifikate. Die Assekurata untersucht Versicherungen. Feri in Bad Homburg benotet unter anderem Investmentfonds und veröffentlicht eigene Länderratings, die sie im Auftrag von Investoren erstellt. Sie ist als europäische Ratingagentur auch bei der Bundesaufsicht für Finanzen (BaFin) registriert. Im Juni hat sie zum Beispiel das Rating der USA bereits von AAA auf AA heruntergesetzt. In den Medien fand diese Maßnahme kaum Widerhall. Warum hat sie nicht den gleichen Einfluss wie die amerikanischen Kollegen? Dazu Dr. Alexander Ruddies, Kapitalmarktanalyst bei Feri: „Das hat sich aus der geschichtlichen Entwicklung so ergeben.“

Feri existiert seit etwa 20 Jahren. Standard & Poor’s aber hat einige Jahre mehr auf dem Buckel. Im Jahr 1868 veröffentlichte Henry Varnum Poor erstmals das „Manual of the Railroads of the United States“. Darin konnten Anleger sich über die Eisenbahngesellschaften informieren. Das „Standard Statistics Bureau“ stellte ab 1906 Informationen über Finanzgesellschaften zur Verfügung. 1941 fusionierten die beiden Gesellschaften zu Standard & Poor’s. Heute gehört die Firma zu „McGraw Hill“. Seit 1957 veröffentlicht sie den weltweit wichtigsten Aktienindex S&P-500-Index.

Neben S&P ist Moody’s die älteste und renommierteste Ratingagentur in den USA. John Moody gründete sie 1909. Auch sie begann mit der Bewertung von Eisenbahn-Anleihen. Die Investoren zahlten für diese Dienste. Erst seit 1970 verlangt die Agentur die Gebühren von den Emittenten, deren Papiere sie bewerten. 1975 nahm die USBörsenaufsicht SEC Moody’s in die Liste der staatlich anerkannten „Statistical Rating Organizations“ auf. Größter Einzelaktionär ist Berkshire Hathaway, die Gesellschaft des legendären Investors Warren Buffett.

Die dritte im Bunde ist die Jüngste. 1913 gründete John Knowles Fitch die „Fitch Publishing Company“. Zunächst veröffentlichte Fitch Finanzstatistiken. 1924 führte er die noch heute gültige Ratingskala von AAA bis D ein. Seit 1975 ist sie an der New Yorker Börse registriert. Seit knapp 20 Jahren ist Fitch Ratings eine Tochtergesellschaft der französischen Fimalac-Holding.

Diese drei berühmten wie gescholtenen Ratingagenturen blicken also auf eine lange Tradition zurück. Ihre selbstgestellte Aufgabe ist es, die Kreditwürdigkeit von Unternehmen und Staaten zu bewerten sowie die Sicherheit von Wertpapieren zu beurteilen. Die Marktteilnehmer erfahren von ihnen, wie es um die finanzielle Stabilität eines Unternehmens steht und wie hoch die Ausfallwahrscheinlichkeit eines Wertpapiers ist. Sie vergeben Noten (siehe Kasten), wobei bei allen ein dreifaches A die Bestnote ist. Deutschland zum Beispiel bekommt seit Jahren Spitzennoten. Die Konsequenz: Nimmt die Regierung Kredite auf, zahlt sie die niedrigsten Zinsen, zurzeit etwa 3,6 Prozent.

Die hervorragende Bonität deutscher Staatsanleihen sorgt dafür, dass die Finanzagentur als Schuldenverwalter immer genug Abnehmer für ihre Schuldscheine hat. Neben vielen ausländischen Investoren und heimischen Banken investieren vor allem deutsche Lebensversicherer einen großen Teil ihrer Beitragseinnahmen in deutsche Staatsanleihen. Die Assekuranzunternehmen wie die Pensions- und viele Investmentfonds haben die Auflage, dass sie keine Papiere unter „Investmentgrade“ – also nicht schlechter bewertet als BBB (S&P, Fitch) beziehungsweise Baa (Moody’s) – kaufen dürfen. Die Bankenregulierung Basel II verschaffte den drei Großen auch in Europa ein festeres Standbein. Banken müssen für die Risikovorsorge ihre Kredite mit mehr oder weniger Eigenkapital absichern. Wie viel das sein soll, richtet sich nach dem Rating des Kreditnehmers. Banken, deren Papiere gute Noten erhalten, benötigen weniger Eigenkapital.

In den USA schrieb die Börsenaufsicht schon während der Dreißigerjahre den Banken vor, ausschließlich Wertpapiere zu halten, die Bestnoten aufwiesen. Investmentfonds dürfen nur Anleihen mit Mindestnote A kaufen. Diese Regulierungen sind denn auch der Grund dafür, dass besonders diese drei Ratingagenturen einen so starken Einfluss auf die Politik erlangen konnten. Fällt die Bewertung schlechter aus und erreicht nicht mehr die Mindestnote, sind Versicherungen und Pensionsfonds gezwungen, die schlechten Papiere wieder zu verkaufen. Das bedeutet, der Markt wird überschwemmt, der Kurs der Anleihe fällt und die Rendite steigt. Will das Land erneut Schulden aufnehmen, muss es deutlich höhere Zinsen zahlen, damit es überhaupt noch Abnehmer für seine Anleihen findet. Diese Tatsache reicht dann vielleicht schon für eine weitere Abstufung aus.

Allerdings hat das Triumvirat in der Finanzkrise von 2007 versagt. Zu lange hielt es an der erstklassigen Bewertung der Subprime-Verbriefungen fest. Auch Lehman Brothers durfte sich noch lange im Glanz der drei A sonnen, obwohl die Bank schon längst am Abgrund schwebte. Deven Sharma, Chef von S&P, zeigte vor einem Jahr Reue und erklärte, dass den drastischen Einbruch des US-Immobilienmarkts kaum jemand habe voraussehen können.

Seit dieser Zeit verschärft sich die Kritik an der marktbeherrschenden Stellung (95 Prozent) und der fehlenden Transparenz bei der Bewertung. Bekannt ist, dass die Agenturen Faktoren wie die Liquiditäts- und Finanzlage oder auch die Führungsqualität des Managements beziehungsweise der Regierungen mit einbeziehen. Das Ergebnis des Rechenprozesses ist allerdings für Außenstehende kaum nachvollziehbar. Das ist umso folgenschwerer als die Agenturen sich von den Schuldnern, die sie beurteilen, auch bezahlen lassen. Skeptiker vermuten, dass die Noten von deren Interessen beeinflusst sind und nicht sehr objektiv ausfallen.

Anders scheint es bei den Länderratings zu sein. Hier entlohnen Investoren Agenturen für die Bewertung. Jörg Müller von der deutschen Finanzagentur dazu über die Situation in Deutschland: „Der Emittent Bund sowie auch andere AAA-Emittenten haben keine eigene Beauftragung gegenüber den Ratingagenturen abgegeben. Die über Jahrzehnte gleichbleibend robust währende Bonität des Emittenten spricht im Übrigen eine eigene, deutliche Sprache.“

Auch die europäische Ratingagentur Feri erstellt ihre Länderratings im Auftrag von Investoren. Ihnen schenkten die Bad Homburger auch reinen Wein über die Bonität der USA ein, während die amerikanische Konkurrenz vorerst stur bei der Bestnote blieb. Kritiker vermuten deshalb auch, dass die scharfe Beurteilung der gefährdeten Länder den Fokus auf Europa und den Euro lenken und den Schuldengiganten USA aus der Schusslinie nehmen soll. Gegen Behauptungen dieser Art wehrt sich Moritz Kraemer.

Er ist bei S&P für das Rating der Staaten in Europa, Afrika und Nahost zuständig: „Wir haben Griechenland bereits 2004 zum ersten Mal heruntergesetzt.“ Tatsache ist, dass sich damals in der EU kaum jemand für die schlechte finanzielle Situation des Landes interessiert hat. Auch als sich herausstellte, dass die Griechen nur mithilfe von Tricksereien in der EU Aufnahme erhielten, hatte das keine Konsequenzen.

Zur Kritik an den Ratingagenturen äußerte sich der Börsenspezialist Frank Lehmann gegenüber der Tagesschau: „Die Ratingagenturen bestätigen nur, was die Märkte, also die Investoren, längst wissen. Sie machen ihren Job. Das sind Technokraten, die gehen rein formalistisch vor, nicht politisch.“ Seiner Meinung nach könnten zum Beispiel der IWF oder die EZB, die ebenfalls über alle notwendigen Informationen verfügen, Warnungen herausgeben. Aber sie tun es nicht, weil sie es nicht müssen.

Die Ratingagenturen aber sind ihren Auftraggebern gegenüber verpflichtet, ein Urteil abzugeben und dieses auch ständig zu aktualisieren. Tun sie das nicht, werden sie vertragsbrüchig. Da EZB und IWF ihr Wissen nach außen hin nicht kundtun, überlassen sie das Feld den Agenturen. Diese haben inzwischen die USA mit „Ausblick negativ“ bewertet. Anfang August kam es zu einem Kompromiss über die Erhöhung der Schuldengrenze. Doch Experten rechnen damit, dass diese Lösung nicht lange vorhält. In absehbarer Zeit dürfte es erneut zu Schwierigkeiten bei der Schuldenbewältigung kommen. Doch darf man die größte Volkswirtschaft der Welt nicht mit Griechenland gleichsetzen. Während die Hellenen de facto pleite sind, schätzen die Experten die amerikanische Wirtschaft als so stark ein, dass sie sich aus eigener Kraft wieder erholen wird. Mit einer Herabstufung der Bonität müssen die Amerikaner dennoch rechnen. Die Schuldenpolitik überzeugt die Agenturen nicht.

Innerhalb der EU fordern etliche Regierungschefs wie zum Beispiel die deutsche Bundeskanzlerin, eine eigene europäische Ratingagentur. Sie soll in eine Stiftung – finanziert von der Finanzwirtschaft – eingebettet sein und so unabhängig agieren können. Die Unternehmensberatung Roland Berger will diese Agentur aufbauen. Partner Markus Krall äußert sich zuversichtlich gegenüber heute.de: „Ich rechne fest damit, dass es ab dem kommenden Jahr eine europäische Ratingagentur geben wird.“ Dann soll nicht mehr der Emittent von Wertpapieren das Rating bezahlen, sondern der Investor. So will man Interessenkonflikte ausschließen.

Doch schon werden Stimmen laut, die vor Einmischung der Regierungen und Gefälligkeitsbewertungen warnen. Das zweite Hilfspaket für Griechenland jedenfalls wurde in Abstimmung mit den großen Drei geschnürt. So kalkulierten die Beteiligten eine Abstufung Griechenlands auf D für kurze Zeit – bis die von den privaten Gläubigern gehaltenen Anleihen in lang laufende Pa-piere getauscht worden sind – mit ein. Und so kam es auch. Als Erste degradierte Fitch die Griechen auf D, lobte gleichzeitig das Hilfsmodell und stellte eine bessere Bewertung in Aussicht. Angela Merkel konnte beruhigt in den Urlaub starten.

Marlene EndruweitFachjournalistin für Finanzen und Wirtschaftm.endruweit@netcologne.de

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S&P

Fitch

Moody’s

Englische Bezeichnung

Deutsche Einstufung

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AAA

AAA

Aaa

Prime

sehr sicher, Ausfallrisiko fast null

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AA+

AA+

Aa1

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AA

AA

Aa2

High Grade

sicher, hohe Zahlungswahrscheinlichkeit

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AA-

AA-

Aa3

\n

A+

\n

A

\n

A-

A+

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A

\n

A-

A1

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A2

\n

A3

Upper medium grade

prinzipiell sicher, falls keine plötzlichen Ereignisse die Gesamtwirtschaft oder die Branche beeinträchtigen

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BBB+

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BBB

\n

BBB-

BBB+

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BBB

\n

BBB-

Baa1

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Baa2

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Baa3

Lower medium grade

durchschnittlich sicher, riskant bei gesamtwirtschaftlichen Veränderungen

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BB+

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BB

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BB-

BB+

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BB

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BB-

Ba1

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Ba2

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Ba3

Non-Investment grade

spekulativ, Deckung von Zins und Tilgung nur mäßig

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B+

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B

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B-

B+

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B

\n

B-

B1

\n

B2

\n

B3

Highly speculative

hoch spekulativ, Deckung von Zins und Tilgung eher unwahrscheinlich

\n

CCC+ CCC

CCC

Caa1 Caa2

Substantial risks Extremely speculative

extrem spekulativ, nur bei äußerst günstiger Entwicklung sind keine Zahlungsausfälle zu erwarten

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CCC-

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CC

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C

Caa3

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Ca

In default with little prospect for recovery

S&P: Insolvenzverfahren beantragt, aber noch nicht in Zahlungsverzug, Moody’s: in Zahlungsverzug

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D

D

C

In default

Zahlungsausfall

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Quelle: S&P, Moody’s, Fitch

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